2022-04-18國(guó)元證券(000728)股份有限公司徐偲對(duì)博匯紙業(yè)(600966)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《博匯紙業(yè)2021年年報(bào)點(diǎn)評(píng)：短期業(yè)績(jī)承壓，長(zhǎng)期格局向好》，本報(bào)告對(duì)博匯紙業(yè)給出買入評(píng)級(jí)，認(rèn)為其目標(biāo)價(jià)位為10.90元，當(dāng)前股價(jià)為8.55元，預(yù)期上漲幅度為27.49%。
博匯紙業(yè)(600966)
事件：
公司發(fā)布2021年年報(bào)：2021年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收162.76億元，同比增長(zhǎng)16.41%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)17.06億元，同比增長(zhǎng)104.50%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)17.13億元，同比增長(zhǎng)108.37%；基本每股收益1.29元。
國(guó)元觀點(diǎn)：
2021全年紙價(jià)前升后降，Q4價(jià)格-成本剪刀差對(duì)利潤(rùn)有所擠壓
2021H1紙制品市場(chǎng)景氣度提升，產(chǎn)銷兩旺，H2疫情反復(fù)疊加消費(fèi)需求動(dòng)力減弱，行業(yè)庫存壓力增大，面臨需求收縮、供給沖擊和預(yù)期轉(zhuǎn)弱的三重壓力。量上，21年全年公司白紙板產(chǎn)量、銷量分別為225.75萬噸、225.22萬噸，同比+2.48%/-0.77%；價(jià)上，Q3公司產(chǎn)品價(jià)格下跌后逐步趨穩(wěn)，但Q4能源價(jià)格抬升帶來成本上行，對(duì)利潤(rùn)有所擠壓。單季度來看，Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入43.40億元，同比-6.76%，環(huán)比+10.38%；營(yíng)業(yè)成本為41.88億元，同比+5.43%，環(huán)比+36.21%；歸母凈利潤(rùn)為虧損2.11億元，環(huán)比減少6.14億元。此外，2021年底公司在建工程相比上期末大幅增長(zhǎng)，同比+133.66%，主要系高檔信息紙項(xiàng)目設(shè)備到貨。若后續(xù)原漿及木片進(jìn)口價(jià)格下跌，且高端產(chǎn)品進(jìn)一步放量，公司盈利能力有望快速修復(fù)。
毛利率隨價(jià)格成本波動(dòng)，研發(fā)力度持續(xù)加大
毛利率方面，公司2021年毛利率為22.93%，同比+5.87pct；Q1-Q4毛利率分別為33.42%/34.63%/21.81%/3.50%，毛利變化主要系年內(nèi)白卡紙價(jià)格的大幅波動(dòng)及能源成本與海運(yùn)費(fèi)價(jià)格的上漲。費(fèi)用率方面，2021年公司研發(fā)費(fèi)用率為3.42%，同比+1.42pct，主要系公司加大技術(shù)研發(fā)，針對(duì)細(xì)分需求開發(fā)新產(chǎn)品，疊加“限塑令”帶來的需求高端化所致。凈利率方面，由于毛利率提升及財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降，2021年凈利率為10.48%，同比+4.51pct。
集中度提升加強(qiáng)龍頭議價(jià)權(quán)，中長(zhǎng)期盈利中樞有望上行
隨著未來2年江蘇博匯100萬噸白卡紙產(chǎn)能釋放，以及山東45萬噸高檔信息紙項(xiàng)目的推進(jìn)，公司收入規(guī)模及市占率將穩(wěn)步提升；收購?fù)瓿珊蠊九c金光紙業(yè)白卡紙產(chǎn)能市占率合計(jì)約為55%，行業(yè)CR4提升至83%，擁有上下游一體化優(yōu)勢(shì)的龍頭議價(jià)權(quán)將進(jìn)一步增強(qiáng)。隨著產(chǎn)能、環(huán)保、能源等產(chǎn)業(yè)政策逐步趨嚴(yán)，造紙行業(yè)投融資門檻進(jìn)一步提高，落后產(chǎn)能加快淘汰，新版“限塑令”拉動(dòng)白卡紙需求，長(zhǎng)期來看，白卡紙價(jià)格中樞和噸盈水平有望抬升。此外，公司于2021年3月推出不低于10億元的股份回購方案，用于實(shí)施員工持股計(jì)劃或股權(quán)激勵(lì)，將進(jìn)一步增強(qiáng)員工積極性，利于公司長(zhǎng)期發(fā)展。截止2022年3月底，公司已回購5367萬股，占公司總股本的比例達(dá)4.01%。
投資建議與盈利預(yù)測(cè)
新版“限塑令”拉動(dòng)白卡紙需求，公司作為白卡龍頭產(chǎn)能擴(kuò)張的成長(zhǎng)邏輯清晰，金光在生產(chǎn)管理及資源上賦能，將進(jìn)一步提升公司運(yùn)營(yíng)效率。考慮到能源價(jià)格或持續(xù)居于高位，以及“能耗雙控”對(duì)生產(chǎn)端造成的影響，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2022-2024年?duì)I收分別為195.50/206.82/217.89億元，歸母凈利潤(rùn)為22.43/24.85/26.95億元，EPS為1.68/1.86/2.02元/股，對(duì)應(yīng)PE為5.20/4.69/4.33倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
原材料價(jià)格波動(dòng)；需求增長(zhǎng)不及預(yù)期；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。
該股最近90天內(nèi)共有2家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)1家，中性評(píng)級(jí)1家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為10.08。證券之星估值分析工具顯示，博匯紙業(yè)（600966）好公司評(píng)級(jí)為3星，好價(jià)格評(píng)級(jí)為3.5星，估值綜合評(píng)級(jí)為3.5星。(評(píng)級(jí)范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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關(guān)鍵詞： 博匯紙業(yè) 同比增長(zhǎng) 國(guó)元證券
