2022-04-18國(guó)盛證券有限責(zé)任公司何亞軒,劉高暢,廖文強(qiáng)對(duì)瑞納智能進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《營(yíng)收業(yè)績(jī)符合預(yù)期，中標(biāo)大額訂單強(qiáng)化盈利增長(zhǎng)》，本報(bào)告對(duì)瑞納智能給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為54.05元。

瑞納智能(301129)

核心業(yè)務(wù)持續(xù)快速擴(kuò)張，2021 年?duì)I收業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)符合預(yù)期。公司 2021 年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 5.3 億元，同增 27%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 1.7 億元，同增 32%，符合預(yù)期；扣非后歸母凈利潤(rùn)同增 15%，慢于歸母凈利潤(rùn)增速主要系 2021 年確認(rèn)較多政府補(bǔ)助所致。分季度看，公司營(yíng)收與業(yè)績(jī)具有較強(qiáng)季節(jié)性特點(diǎn)，雖然項(xiàng)目集中在5-11 月實(shí)施， 但 Q4 集中進(jìn)行驗(yàn)收和回款， 2021Q4 單季營(yíng)收/業(yè)績(jī)分別為 4.0/1.6億元（占全年的 76%/93%），同增 30%/26%。分業(yè)務(wù)看，營(yíng)收占比較高的超聲波熱量表/智能模塊化換熱機(jī)組/供熱節(jié)能系統(tǒng)工程分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 0.7/1.1/1.5億元，同增 12%/54%/47%，智能模塊化換熱機(jī)組與供熱節(jié)能系統(tǒng)工程快速擴(kuò)張，驅(qū)動(dòng)公司營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)。產(chǎn)銷上看，超聲波熱量表/智能水力平衡裝置/智能模塊化換熱機(jī)組/智能物聯(lián)數(shù)據(jù)終端分別實(shí)現(xiàn)銷量變化 7%/-3%/52%/-12%，產(chǎn)量變化 34%/22%/80%/-47%，其中智能模塊化機(jī)組是公司業(yè)務(wù)當(dāng)前快速增長(zhǎng)點(diǎn)，產(chǎn)銷均呈快速增長(zhǎng)趨勢(shì)；智能物聯(lián)數(shù)據(jù)終端產(chǎn)銷量下降主要系公司對(duì)終端硬件產(chǎn)品做出重大改進(jìn)，減少了智能物聯(lián)數(shù)據(jù)終端的使用量。單價(jià)上看，超聲波熱量表/智能水力平衡裝置/智能模塊化換熱機(jī)組/智能物聯(lián)數(shù)據(jù)終端銷售單價(jià)分別變化+5%/-16%/+1%/+18%，加權(quán)平均單價(jià)同增 16%，在原材料價(jià)格上漲背景下整體單價(jià)有所提升，顯示一定的議價(jià)能力。

盈利能力持續(xù)較強(qiáng)，人均產(chǎn)值大幅提升，備貨增多致現(xiàn)金流凈流入有所收窄。2021 年公司毛利率 55%，YoY-1 個(gè) pct，毛利率受原材料價(jià)格上漲影響而小幅下滑，但整體維持較高水平。期間費(fèi)用率 21.0%，較上年下降 1.8 個(gè) pct，其中銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別變動(dòng)-0.6/-0.5/-0.2/-0.5 個(gè) pct， 規(guī)模效益顯現(xiàn)，人均產(chǎn)值大幅提升（2021 年人均產(chǎn)值 85 萬(wàn)元，同增 27%），驅(qū)動(dòng)公司銷售、管理、研發(fā)等費(fèi)用率下降；財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降主要系公司存款利息明顯增加。資產(chǎn)（含信用）減值損失多計(jì)提約 1500 萬(wàn)元。所得稅率 14.2%， YoY+1.1 個(gè) pct。歸母凈利率 32.3%，YoY+1.0 個(gè) pct。2021 年公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流 0.8 億元，較上年收窄 0.3 億元，主要系原材料價(jià)格上漲情況下公司根據(jù)訂單提前備貨導(dǎo)致采購(gòu)增多。收現(xiàn)比/付現(xiàn)比分別為 86%/93%，YoY-1/+17 個(gè) pct。

中標(biāo)大額智能供熱訂單，強(qiáng)化全年盈利增長(zhǎng)動(dòng)力。近期公司公告中標(biāo)“棗莊市熱力總公司市中區(qū) AI 智能供熱項(xiàng)目”，項(xiàng)目單體規(guī)模較大，達(dá) 2.5 億元，是 2021年?duì)I收的 47%，主要提供 AI 及智慧供熱管理平臺(tái)、智慧水力平衡裝置、換熱站級(jí) AI 控制器、AI 智能換熱設(shè)備等設(shè)備，并進(jìn)行兩個(gè)采暖季的運(yùn)行調(diào)節(jié)與服務(wù)。當(dāng)前還未到公司每年集中招投標(biāo)期，中標(biāo)大單不僅彰顯老客戶對(duì)公司的認(rèn)可，同時(shí)由于該項(xiàng)目供貨期僅 45 天，年內(nèi)仍有充裕時(shí)間去承接和實(shí)施更多訂單，全年盈利較快增長(zhǎng)可期。

發(fā)布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，調(diào)動(dòng)核心骨干積極性。近期公司發(fā)布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，擬對(duì)24 名核心骨干（研發(fā)技術(shù)人員 19 人，中級(jí)管理人員 4 人，高級(jí)管理人員 1 人）授予 90 萬(wàn)股股票（占公司總股本的 1.22%），授予價(jià)格 20 元/股，解鎖條件為2022-2024 年?duì)I收復(fù)合增速不低于 20%。本次股權(quán)激勵(lì)劃定未來(lái)三年增長(zhǎng)底線，并有望調(diào)動(dòng)核心骨干積極性，促公司行穩(wěn)致遠(yuǎn)。

投資建議： 我們預(yù)測(cè)公司 2022-2024 年歸母凈利潤(rùn)分別為 2.3/3.2/4.3 億元，同增 36%/36%/35% （2021-2024 年 CAGR 為 36%）， EPS 分別為 3.17/4.32/5.83元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng) PE 為 17/13/9 倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品推廣不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，技術(shù)開發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，新業(yè)務(wù)和新市場(chǎng)開拓不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)等。

該股最近90天內(nèi)共有6家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)5家，增持評(píng)級(jí)1家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為98.4。證券之星估值分析工具顯示，瑞納智能（301129）好公司評(píng)級(jí)為3星，好價(jià)格評(píng)級(jí)為1.5星，估值綜合評(píng)級(jí)為2.5星。(評(píng)級(jí)范圍：1 ~ 5星，最高5星)

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關(guān)鍵詞： 數(shù)據(jù)終端 價(jià)格上漲 平衡裝置